编者按

全球金融版图风云变幻，美联储独立性遭遇挑战，地缘政治冲突发，安全资产的定义正被重新书写。在这场没有硝烟的货币战争中，人民币如何把握历史机遇，从区域走向全球，成为投资者心中的新“安全港”？本文深度剖析全球安全资产格局的重构趋势，揭秘人民币国际化战略新路径，为我国在全球金融格局变动中把握机遇、应对挑战提供了重要参考。

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引言

战后国际货币体系的两个关键支柱，一是美元作为主导储备货币的信用基础，二是以美联储为代表的独立中央银行制度。前者提供全球计价与清算的名义锚，后者为美国国债与美元资产赋予安全资产的信任背书。然而，进入特朗普第二任期以来，行政权对独立机构的再边界化、“影子美联储”构想，以及围绕美联储理事的罢免争议等，全球投资者正在重新考虑“美元=安全资产”这一长期假设。2025年4月，“Sell America”交易一度主导全球市场：美元指数、美债与美股罕见同步下跌，黄金、瑞郎和部分小币种资产成为新一轮避险对象，以往股跌、债涨、美元升的避险相关性出现结构性破裂。与此同时，自2022年俄乌冲突爆发以来，西方冻结俄罗斯外汇储备、将部分冻结资产划拨用于支援乌克兰的举措，进一步强化了美元武器化的认知，倒逼新兴市场央行加速增持黄金、多元化储备货币与支付网络。在这一地缘金融重构的大背景下，全球安全资产不再是简单等同于美国国债+美元现金的组合，而是逐步演化为：在信用、流动性与政治风险三维权衡下，由多种主权资产、黄金以及部分高标准制度安排支撑的新型资产簇。对中国而言，这既是对美元霸权裂痕的被动应对，也是人民币从区域货币走向有限全球安全资产的历史窗口。

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美联储独立性的历史演进与现实困境

2.1 美联储独立性的制度基础

布雷顿森林体系下，美元以金本位锚定，资本流动受控，美联储的国际角色相对收敛。1971年“尼克松关门”后，美元从有形锚（黄金）转向无形锚（制度与信誉），美联储的独立性由此成为美元信用的核心支撑。1951年《财政部—美联储协议》结束了战时美债收益率钉住政策，为货币政策从财政主导中“脱钩”奠定基础，开启了现代中央银行独立性的先声。1977年修订的《联邦储备法》正式确立了最大就业和物价稳定的双重目标，为美联储提供了目标层面相对独立的授权。美联储独立性的核心在于对通胀与就业目标的“可信承诺”，不仅决定了国内宏观表现，也直接决定了美国国债是否被全球视为在系统性危机中仍能保值的安全资产。

全球安全资产领域的经典理论已经指出：安全资产的供给高度集中于少数制度稳健的发达主权，首当其冲即为美国国债。美联储的独立性体现在三个层面：其一是工具独立，联邦公开市场委员会在操作利率与资产负债表上享有较大自主权，是货币政策的基础；其二是目标独立，国会确立宏观目标，但不直接干预政策路径，是美元信心的重要来源；其三是财务独立，美联储自负盈亏、向财政上缴利润，避免成为赤字融资的“第二个财政部”，有助于抵御财政主导风险。这三层独立性共同构成了美元作为全球储备货币的制度护城河，也是美国国债被视为首要全球安全资产的根本原因。

2.2 特朗普时期的政治化压力

2017至2021年间的第一任期，特朗普多次在公开场合批评美联储加息过快、拖累股市，并罕见地点名主席鲍威尔。尽管实际制度安排并未改变，但公众舆论和市场预期层面的去神秘化，已经削弱了美联储一贯保持的技术官僚中立形象。进入第二任期后，这种政治化压力进一步增强。2025年2月的行政命令要求包括美联储、证券交易委员会等在内的独立机构将“重大规则”报送白宫预算管理办公室审查，并将预算权部分纳入行政管控，显著增强了总统对独立机构的实质性影响力。

与此同时，“影子美联储”的构想引发广泛关注。2024年以来，特朗普及其团队多次公开讨论提前一年以上提名鲍威尔继任者，在鲍威尔任期届满之前形成事实上的影子主席安排。媒体与研究机构普遍将此视为通过预先指认未来主席+舆论施压来影响当前政策路径的非常规手段。影子美联储的构想结合对独立机构负责人“无因解职”的司法争议，实质上是正在逐渐改变新政以来美国联邦政府行政权—独立机构—国会之间的分工，也使美联储由相对超然的技术机关部分演化为总统宏观政策组合的一环。“2025计划”等保守智库方案在货币政策章节中明显弱化美联储双重目标中的就业维度，将重点转向稳定货币与削弱美联储监管职能，强化行政部门对金融监管框架的主导权，进一步印证了这一制度重构的系统性意图。

2.3 市场异常反应的警示信号

2025年4月，美国宣布新一轮覆盖广泛、节奏突兀的关税措施后，出现了罕见的“股债汇三杀”：美元指数跌破重要关口，美债收益率急升，美股大幅调整，部分机构将其形容为“Sell America”交易。贝莱德系统性固收团队在2025年展望中指出，此轮股债同跌与2022年通胀冲击不同，其主因不在于传统货币周期，而在于贸易与关税不确定性叠加市场对美联储独立性的疑虑，导致“传统避险资产在危机中失效”，对多元资产配置形成挑战。以往风险厌恶情形下，全球投资者通常减持股票、增持美债与美元，实现投资组合的负相关对冲。2025年春季的经验表明，当投资者开始质疑美国资产本身的制度与地缘安全性时，这一对冲机制可能整体失灵。

瑞士百达等机构测算显示，此轮美元与美债的同步下跌，在过去40年类似情形中“烈度”位居前列。国际货币基金组织在2025年《全球金融稳定报告》中亦明确将关税冲击、对美财政可持续性与央行独立性的疑虑列为触发无序调整风险的重要因素。在主权信用层面，美国国债期限溢价重新上升，部分分析将其解读为对政策不确定性+通胀风险的综合补偿，超越了对经济周期的定价。在储备货币配置层面，国际货币基金组织官方外汇储备货币构成数据显示，美元在全球外汇储备中的占比已从2000年的逾70%缓慢下行至2024年的约57.8%，2025年一季度进一步小幅降至57.7%。尽管美元仍占据压倒性主导，但央行层面的缓慢去美元化态势已经与市场对美联储独立性和美国财政轨迹的担忧相互强化。

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全球安全资产格局的结构性变迁

3.1 安全资产的理论框架与演变

经典理论将安全资产界定为在系统性危机情形下仍能保持名义价值的高流动性债权工具，其供应长期集中于少数发达主权债券，尤其是美国国债、德国国债等。2008年危机之后，AAA评级结构化产品的信誉崩塌，进一步强化了对主权安全资产的依赖。安全资产短缺成为理解全球利率长期下行与资本流向失衡的重要视角。近年来，随着量化宽松与资产负债表扩张，一部分股票、投资级信用债甚至高评级企业贷款在特定情形中也被视为准安全资产，安全资产的外延出现一定扩展，但其核心仍集中于主权债与货币。

供需失衡构成了当前安全资产格局的核心矛盾。一方面，新兴市场与老龄化发达经济体的储蓄需求持续增长、监管对高质量流动性资产的要求趋严，共同推升了全球对安全资产的结构性需求。另一方面，除美国外，多数经济体难以提供大规模、可自由交易且制度信誉稳定的本币债券：欧元区安全资产因财政与政治碎片化受限；日本国债受制于收益率曲线控制与国内金融机构高持有比例，在国际投资组合中承担的安全资产功能有限。彼得森国际经济研究所的最新研究指出，“特里芬难题2.0”已然出现：美国财政可持续性的下降正在取代黄金储备不足，成为动摇美债安全资产地位的核心威胁。据国会预算办公室数据，2025财年美国净利息支出已超过国防开支，公共债务占GDP的比率预计将在2029年超过二战峰值。

地缘政治同样对安全资产产生了深远影响。2022年冻结俄罗斯外汇储备、2024至2025年讨论动用部分冻结资产支持乌克兰，打破了主权储备资产不可侵犯的传统共识，制裁风险成为央行资产配置模型中的新变量。景顺等研究指出，货币武器化加剧了全球金融体系的地缘政治碎片化风险，推动更多央行通过增加黄金与非传统储备货币配置来对冲未来可能的政治没收风险。芬兰国际事务研究所的研究进一步指出，俄罗斯在2022年后加速推进去美元化战略。不过，俄罗斯的多元化储备策略可能依旧存在风险，西方盟国的联合行动使这些替代货币同样面临冻结风险。

3.2 俄乌冲突后的案例剖析与人民币的阶段性角色

2022年俄乌冲突爆发及其后制裁升级阶段，人民币在一度承压后，相较其他新兴市场货币表现明显更稳，部分阶段甚至小幅走强。微观层面机制包括：中俄及部分第三国贸易结算中人民币使用显著上升，能源与大宗商品以人民币计价的比例增加，支撑对人民币资产的需求；相对稳健的经常项目顺差与资本项目管制在短期内降低了市场踩踏与突然停滞的概率，使人民币在高波动期呈现出“低贝塔”特征；对部分制裁风险敏感的国家与企业而言，人民币在结算与储值层面被视为重要的补充选项。

央行与主权基金层面，更多国家在俄乌冲突后系统性评估自身储备是否过于集中于美元资产，部分开始将新增储备增量以黄金或其他货币形式持有。国际货币基金组织与多家研究机构均观察到非传统货币+黄金在储备结构中的权重有所抬升。私人资本层面，部分跨国企业增加了人民币及其他非美元货币的运营性现金与对冲头寸，以降低被二级制裁波及的概率，数据上表现为离岸人民币存款上升、人民币互换与远期交易活跃度提高。不过，人民币目前更具阶段性安全资产而非核心安全资产的属性：环球银行金融电信协会（SWIFT）人民币追踪器显示，人民币在全球支付中的占比在2023至2024年一度升至4%至4.5%，但在2025年波动回落至约3%左右；与此对照，国际货币基金组织（IMF）官方外汇储备货币构成数据显示，截至2024年底，人民币在全球储备中的占比仅约2.2%左右，表明人民币在贸易与结算货币维度的推进明显快于储备与投资货币维度。

3.3 黄金的复兴与央行储备再配置

世界黄金协会的调查显示，2022至2024年全球央行连续三年净增持黄金超过1000吨，远高于2010至2021年的年均水平。2024年单年净购入1044.6吨，为有记录以来第三高水平。2025年调查中，约95%的受访央行预计未来一年官方黄金储备仍将增加。欧洲央行2025年6月的报告指出，按市值计算，黄金在2024年已超过欧元，成为全球第二大储备资产。摩根大通研究预测金价将在2025年第四季度达到每盎司3675美元，并可能在2026年中期攀升至4000美元。主要购金国包括波兰、土耳其、印度、中国和阿塞拜疆，其中波兰在2024年增持90吨，2025年上半年又增持67.2吨，位居全球之首。

多个主权财富基金与央行在公开表态中，将增持黄金及多元化储备货币的动机直接与制裁风险、政治中立性挂钩，而不仅仅是通胀或收益考量。其核心动因在于，黄金是终极的中性资产，它不属于任何国家的负债，能够有效对冲地缘政治风险和主权信用风险。瑞银2025年储备管理者调查显示，73%的受访央行预计未来五年美元在全球储备中的占比将下降，65%的央行担忧美联储的独立性，47%担忧美国法治的恶化。

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美联储独立性削弱的系统性影响

4.1 对美元国际货币体系的冲击

如果市场认为美联储在利率决策上日益服从于短期政治考量，如压低利率以减轻利息支出、支撑股市或服务选举周期，那么，美国国债将被重新定价，期限溢价与通胀风险溢价可能上升，长期安全利率抬升。在货币武器化背景下，美元资产还面临“愿意性约束”，即其他国家是否愿意在未来冲突中继续把本国政策空间押在美元体系之上。从静态份额看，美元在全球储备中的占比仍接近60%，与欧元约20%及其他货币相比，优势明显；从动态演变看，过去十多年美元份额已从约66%缓慢下降至57%至58%，降幅约8至9个百分点。更值得关注的是其他货币类别的上升，其中包括挪威克朗、瑞郎、新加坡元等小规模但财政稳健、政治风险较低的主权货币，体现出央行在安全资产多元化的渐进式尝试。

当美联储的政策路径既受国内政治周期影响，又受外部贸易战与制裁工具的约束时，传统意义上的全球金融周期可能变得更加不规则和难以预测。对高度依赖美元融资的新兴市场而言，美联储的每一次超预期转向都可能放大资本流出、汇率贬值与资产价格调整的共振，形成比以往更剧烈的突然收紧。国际货币基金组织在2025年报告中指出，当前环境下面临三重脆弱性：高估值、非银金融机构高杠杆、主权债务高企。一旦美元资产自身失去避险属性，新兴市场将同时承受利差收窄与避险买盘转向黄金、瑞郎等资产的双重冲击。

4.2 全球金融稳定的连锁反应

现有全球金融安全网由四层构成：各国外汇储备、央行双边互换安排、区域金融安排（如清迈倡议）、以及国际货币基金组织本身。在地缘政治碎片化情形下，美元流动性的分配更易被政治因素左右，某些国家在危机中可能无法获得足够的美元互换额度或国际货币基金组织支持，从而被迫依赖本币与区域机制，客观上加速多货币体系的形成。2025年春季的三重抛售表明，当投资者同时抛售美元、美债与美股，而其他主权债市难以承接足够体量时，资金将短期涌入黄金、现金及少数小币种，市场流动性极易陷入闪崩—流动性枯竭—被动减仓的循环。

4.3 国际货币体系多极化的加速

欧元在储备中的占比近年略有回升，2025年一季度约为20.1%，接近疫情前水平，部分得益于欧盟统一发债，逐步提供了更接近泛欧安全资产的选项。日元整体地位相对稳定，但在负利率与收益率曲线控制退出过程中的波动，使其安全资产属性在部分时点略有折价。瑞士法郎的储备占比自2024年底至2025年显著上升至约0.8%，虽体量有限，却凸显出中小但高度可信主权货币作为安全资产补充的潜力。东盟—中日韩区域内，地方货币交易框架与本币结算安排持续推进，印尼、马来西亚、泰国等国的双边本币结算规模稳步扩大。上述安排虽难以在短期内替代美元在全球层面的地位，却在区域层面有效降低了对美元清算系统的依赖，削弱了美元金融制裁的外溢效应。

技术创新为绕开现有体系提供了可能。多边央行数字货币平台mBridge在2024年已进入最小可行产品阶段，参与方包括中国人民银行数字货币研究所、香港金融管理局、泰国央行、阿联酋央行等，旨在提供一个高效、低成本、可在央行货币中即时结算的跨境支付平台。沙特央行于2024年加入该项目成为正式参与方，另有32个观察成员。这类项目并不在名义上挑战美元，但在支付层面提供了绕开单一节点与特定货币的技术基础，从长期看可能支持多货币结算体系的形成。自俄乌冲突和西方七国集团制裁以来，跨境批发央行数字货币项目数量已翻倍，目前共有13个项目在推进中。各国对稳定币与加密资产的监管，如香港稳定币牌照、欧盟加密资产市场监管框架，同样在重塑合规数字安全资产的边界，但其底层往往仍锚定一篮子主权安全资产。

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人民币国际化的战略机遇与政策建议

5.1 把握安全资产重构的历史窗口

安全资产的本质是制度产品。对中国而言，更关键的是用可验证的制度安排与市场实践，逐步把人民币资产塑造为全球投资者组合中的可配置—可交易—可对冲资产。具体而言，应着力于强化国债市场作为基准安全资产的定位，完善做市与回购机制，增强在压力情景下的流动性承载能力；扩展人民币利率、汇率衍生品市场深度，降低境内外机构对冲成本；在主权与准主权层面探索更多人民币计价的跨境基础设施与绿色债券，为官方储备与长期配置资金提供自然资产池。瑞银2025年储备管理者调查显示，61%的央行储备管理者已持有或考虑持有人民币储备，10年期目标配置比例从去年的5%升至5.9%。然而，实际人民币配置仍然较低，资本市场开放水平等结构性障碍依然存在。

构建多层次国际投资者保护机制。可考虑在粤港澳大湾区、上海自贸区等重点金融开放区域，先行先试更高标准的投资者保护规则，并通过互认与协定逐步向跨境投资者延伸。

5.2 强化央行独立性的示范效应

当市场对美联储独立性产生疑虑之际，中国若能在制度设计和政策实践中强调人民银行的专业中立性与制度稳定性，将形成鲜明对比。要在现有框架内进一步厘清：货币政策目标的层级——如强调中长期价格稳定目标、财政与货币边界——弱化财政性任务、以及政策制定过程中的数据与规则基础。中国人民银行行长潘功胜在2025年9月的新闻发布会上强调，中国货币政策将坚持以我为主、兼顾内外平衡的原则，未来决策将基于宏观经济形势和不断变化的情况，遵循数据驱动的政策调整方法。数据驱动、独立决策的承诺，对于增强国际投资者对人民币资产的信心至关重要。未来，可通过修订相关规章制度，对货币政策目标、工具使用边界、政府融资约束及问责机制作出更清晰界定，增强国内外投资者对政策连续性与约束条件的信心。

5.3 推进差异化的国际化策略

面向官方储备，应着力打造“锚货币”功能。为官方部门持有者提供一套以高信用主权债、充足流动性与稳健法治为核心的人民币资产组合，使人民币在一篮子储备中承担部分锚定角色，而非一揽子替代。可探索与部分友好国家签署以人民币计价的长期能源与大宗商品供给协议，并辅之以相应的人民币债券与掉期安排，将商品合约现金流与金融资产安全性有机结合。面向私人部门，应强化投资货币属性。持续优化沪深港通、债券通、互换通等互联互通安排，引入更多人民币计价的指数产品与对冲工具，降低国际机构配置人民币资产的操作门槛。适度放宽长期机构进入中国债市与股市的额度与制度障碍，形成稳定的黏性资金基础，减缓短期顺周期流动对市场的冲击。

基于实体经济，应扩展贸易货币网络。继续推动与主要贸易伙伴的本币结算与本币互换安排，优先在贸易链条稳定、对人民币使用有自然需求的领域扩大份额。利用mBridge等多边央行数字货币平台和跨境支付基础设施，把人民币结算技术嵌入新一代支付底座，降低企业跨币种、跨时区支付的成本与风险。人民币跨境支付系统（CIPS）在2024年处理交易金额达175万亿元人民币，同比增长43%，已拥有来自119个国家的1629家用户，其中直接参与者168家，间接参与者1461家。截至2025年2月，中国人民银行已与40多个国家的央行或货币当局签署双边货币互换协议，其中31项仍在有效期内，总额约4.31万亿元人民币，为贸易和金融稳定提供关键的流动性支持。2025年9月，欧洲央行续签了3500亿元人民币的货币互换协议，瑞士、匈牙利、新西兰等国也相继续签或新签互换安排。

5.4 防范外溢风险的审慎安排

在不可能三角下，难以同时实现货币政策独立性、汇率稳定和资本账户自由化。针对美联储在高政治不确定性环境下可能的利率与资产负债表“急转弯”，应建立涵盖汇率、跨境资金流、海外美元融资利差与全球风险溢价的高频监测体系，并与情景压力测试联动。在总体坚持对外开放方向不变的前提下，对短期与顺周期资本流入保持工具储备，包括差别准备金、逆周期调节因子、宏观审慎评估指标中的跨境项目等，以避免人民币安全资产形象带来的热钱化风险。在国际货币基金组织、国际清算银行等多边平台中积极参与关于地缘金融碎片化、全球安全资产供给与跨境支付新基建的规则制定，争取在新一轮规则重构中有更大发言权。在区域层面，通过加强与东盟+3、上合组织等机制下的本币互换、危机预防与应急融资安排，提升人民币在区域金融安全网中的功能性角色。

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结语

美联储独立性的动摇与美元货币权力的武器化，正在推动全球投资者对安全资产的定义从单一主权加单一货币，演变为多主权、多货币加实物资产（黄金）加新型支付基础设施的复合体系。短期看，美元地位并无快速坠落的现实基础，但其长期边际优势正在被侵蚀。正如官方货币与金融机构论坛（OMFIF）的分析所指出的，“关于美元终结的报道被大大夸大了”——尽管信心正在减弱、对冲正在增加，但惯性而非信念仍在支撑美元的锚定地位。然而这一过程若处理不当，可能将世界经济推向旧霸权无力提供公共品、新力量尚未准备就绪的金德尔伯格陷阱。大西洋理事会的研究警告，美元主导地位与美国主导的自由国际秩序是相互构建的，前者能否在后者缺失的情况下长期存续，是我们这个时代的货币问题。

对中国而言，人民币不会、也无必要以替代美元霸权为目标，而应以可验证的制度进步、持续可得的市场深度与可对冲的风险管理工具，把自己塑造为全球投资者配置中的重要安全资产补充。中国的策略并非直接对抗，而是为国际贸易和金融构建一个稳健且有吸引力的国际公共产品。真正的机遇，不来自对手犯错，而来自自身在规则、制度与市场建设上的稳步前行。在全球安全资产格局重构的历史性窗口期，中国需要以务实的制度供给与市场培育，让人民币资产在全球投资者风险分散的理性诉求中，成为一个自然的、可信赖的选择。

参考文献

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[2] Gourinchas, P.-O., & Jeanne, O. (2012). Global Safe Assets. BIS Working Paper No.399.

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[4] Invesco (2024). The Weaponization of Money: Risks of Global Financial Fragmentation.