来源：ABS交流合作

 导读

商业不动产REITs的成功推出不仅将盘活百万亿级别的存量不动产，为地产行业内的资产盘活、风险化解及企业转型提供了强大的助力，更将通过资本市场的价格发现与资源配置功能，引导中国经济要素向更高效领域流动。

作者：中信咨询华东分公司 吕晓荷

2025年12月1日，国家发展改革委办公厅以发改办投资〔2025〕991号文正式发布《基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）项目行业范围清单（2025年版）》（简称“2025年版行业清单”），基础设施REITs项目行业范围实现重大突破，首次将体育场馆、商旅文体健商业综合体、四星级及以上酒店、商业办公设施、城市更新设施等优质资产类别纳入范围，资产图谱正系统性地丰富完善。此前，中国证监会发布了《中国证监会关于推出商业不动产投资信托基金试点的公告(征求意见稿)》（简称《公告》），《公告》内容共八条，主要包括商业不动产投资信托基金定义、基金注册及运营管理要求、发挥基金管理人和专业机构作用、强化监管责任等。此外，商业不动产REITs其他有关事宜，参照《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）》（证监会公告〔2023〕55 号）有关规定执行。两份重磅文件的发布标志着我国资本市场在深化供给侧结构性改革、优化不动产金融体系方面又迈出了关键一步。

商业不动产REITs试点的推出不仅对推动我国公募REITs行业高质量发展具有重要意义，同时为房地产行业内的资产盘活、风险化解及企业转型提供了强大的助力。

商业不动产底层资产庞大

我国商业不动产市场长期面临“高杠杆、重资产、流动性差”的结构性困境。传统开发运营模式过度依赖银行信贷与预售资金，导致企业资产负债率高，抗风险能力脆弱。2021年以来，部分房企债务违约事件频发，暴露出传统不动产金融模式的系统性风险。同时，大量优质商业资产因缺乏有效退出渠道而形成“资本沉淀”，制约了存量资产的盘活与优化配置。

在国际比较视野下，成熟市场商业不动产REITs已发展数十年，成为连接资本市场与实体经济的重要桥梁。根据美国房地产投资信托基金协会（National Association of Real Estate Investment Trusts, Nareit）、沪深交易所、港交所及同花顺iFinD数据统计，截至2025年11月，全球REITs规模超2万亿美元，其中美国占60%，亚洲占13%，中国内地市场占比约9.3%，此次试点可视为中国资本市场在深化供给侧结构性改革进程中的又一步迈进。

制度创新坚持总体风险可控

资产准入的精准界定：试点明确优先支持位于一线及强二线城市核心区位、运营成熟、现金流稳定的购物中心、写字楼、酒店等优质商业资产。这一设定通过高标准准入避免资产质量参差不齐引发的市场风险，确保底层资产具备抗经济周期波动能力，为投资者提供稳定分红基础，为试点平稳推进筑牢安全垫。

“私募基金+公募REITs”双架构设计：商业不动产REITs延续了基础设施REITs经验，采用“资产支持专项计划+公募基金”的双层结构，有效实现风险隔离。鉴于商业不动产REITs在估值逻辑、运营管理复杂度上显著不同于基础设施，政策特别强调了管理人的主动管理能力要求，鼓励专业化运营机构参与，推动资产管理从“开发销售”向“运营服务”转型。

杠杆约束与分红强制性：《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）》（证监会公告〔2023〕55 号）规定“基础设施基金80%以上基金资产投资于基础设施资产支持证券，并持有其全部份额”，“基金需采取封闭式运作，收益分配比例不低于合并后基金年度可供分配金额的90%”，这些量化指标体现了审慎监管原则，硬性分红要求确保REITs“收益共享”本质，避免出现部分上市公司“重融资轻回报”的问题。

税收中性原则探索：公告虽未直接提及税收优惠，但明确“协调相关部门研究配套税收政策”，指向消除REITs设立与运营环节的重复征税问题。这是REITs能否具有产品竞争力的关键，预计后续将有针对性政策出台。

针对性破解房地产行业困境

通过将沉淀资产转化为流动性金融产品，商业不动产REITs为房企及持有大量商业资产的企业提供“减重”渠道，助力企业从“重资产持有者”转向“轻资产运营商”，从根本上改善行业资产负债结构，化解系统性风险。此外，我国城镇化已进入“下半场”，城市发展从增量扩张转向存量优化。商业不动产REITs的推出通过市场定价机制引导资本流向运营高效的优质资产，倒逼低效资产改造升级，助推成为城市更新与产业升级，激活存量经济，促进城市有机更新。

潜在挑战与实施路径

试点推进仍面临多重挑战，一是资产评估定价体系尚不成熟，商业不动产现金流受经济周期、消费模式变化影响显著，估值难度较大；二是专业人才储备不足，具备金融与不动产跨界能力的资产管理机构稀缺；三是法律与税务配套仍需细化，特别是产权转移、税收穿透等问题亟待明确。

实施路径上，预计监管将采取“先行先试、逐步扩容”策略，首批试点可能集中于央企、地方国企持有的优质资产，形成示范效应；在积累经验后逐步扩大至民营资本；资产范围从传统商业逐步扩展至数据中心、物流仓储等新经济不动产；最终建立完整的REITs法规体系，迈向常态化发行。

商业不动产REITs的成功推出不仅将盘活百万亿级别的存量不动产，更将通过资本市场的价格发现与资源配置功能，引导中国经济要素向更高效领域流动，为高质量发展注入持久金融动能。

作者：中信咨询华东分公司  吕晓荷