（来源：爱学习的invictus invictus耀的法研库）

目录

一、对中国债市的全貌理解

二、利率债：国家信用托底的各类债券

三、金融债：商业银行债、同业存单等

四、重头戏：那些不叫债券的债券

五、熊猫债：境外机构来中国发的人民币借条

前言

笔者发布一文通俗读懂银行间与交易所债券市场的差异（核心区别、交易流程、不同品种及参与者、规模及有效性等）后，有多个读者问到能否详细介绍下银行间市场的债券品种，今天文章力争用通俗语言把银行间市场的主要债券品种讲清楚——谁在发、谁来买、监管归谁、彼此有什么区别等。

一、对中国债市的全貌理解

如上图，按交易场所划分，国内债券市场主要分为三大板块：

支撑银行间市场运转的，是三个核心基础设施：

1.中国外汇交易中心（全国银行间同业拆借中心）：负责交易报价与撮合，是交易环节的核心平台；

2.中央国债登记结算公司（中债登）：主要托管国债、地方政府债、政策性金融债等利率债品种；

3.银行间市场清算所（上清所）：主要托管同业存单、信用债、资产支持票据等品种。

我们日常听到的国债、地方债、政金债、中票、短融、同业存单，九成以上的交易和流动性都集中在银行间市场。交易所虽然也能交易部分债券，但更像是分会场，规模和活跃度都远不及银行间。

这个市场的发行人覆盖了几乎所有类型的融资主体：

（1）财政部→国债

（2）地方政府→地方政府债券

（3）政策性银行、商业银行等金融机构→金融债、同业存单

（4）非金融企业→中期票据、短期融资券、定向工具、资产支持票据等

（5）国铁集团、中央汇金等机构→政府支持机构债

（6）境外机构→熊猫债

从存量规模看，当前的大致排位是：地方政府债体量最大（50多万亿元），其次是金融债（40多万亿元）、国债（40万亿元左右），之后是公司信用类债券（30多万亿元）、同业存单（20万亿元上下）。

二、利率债：国家信用托底的各类债券

所谓利率债，简单说就是信用风险极低、价格基本只随市场利率波动的债券。发行主体背后有国家或类国家信用背书，市场几乎不用考虑还不上钱的问题，只需要关注利率涨跌这一个核心变量。

（一）国债：全市场的定价之锚

发行人是财政部，背靠国家信用，是市场公认的零风险资产。

国债收益率是整个金融市场所有资产的定价基准。打个比方：如果3年期国债收益率大概是1.8%，那么一家优质企业发3年期债券，利率就要在1.8%的基础上，额外加一笔风险溢价，也就是市场常说的信用利差。

比如顶级央企的3年期债券，和同期限国债的利差大概在50个基点（0.5%）左右。这0.5%，就是市场给企业信用定的价——企业资质再好，也不如国家稳妥，所以得多付一点利息，投资者才愿意借钱给你。企业资质越弱、行业风险越高，这个利差就越大。

国债虽然在银行间和交易所都能交易，但约九成以上的托管量都在银行间，主力买家是各大商业银行。此外，国债利率和我们的生活也息息相关。比如这条传导链条：

央行定下MLF（中期借贷便利）这个政策基准利率，银行在MLF基础上加点形成LPR报价，而房贷利率直接锚定LPR。

国债收益率是最核心的市场利率风向标，它既跟着政策利率走，也会提前反映市场对未来利率的预期。市场预期降息，国债价格上涨、收益率下行，后续LPR和房贷利率就有下调空间；反过来如果利率上行，国债价格下跌，我们手里的债券理财、债基净值也会跟着波动。

（二）地方政府债

发行人是各省、自治区、直辖市政府，当前存量规模50多万亿元，地方债主要分两类：

1.一般债：靠税收等一般公共预算收入偿还，计入财政赤字。通俗说就是政府用未来的税收做担保借钱，多用于没有直接收益的公益性项目。

2.专项债：靠对应项目的政府性基金收入偿还，不计入财政赤字。比如修收费公路，未来的过路费就是还款来源；建产业园，未来的土地出让金、园区租金就是还款来源。

近年来，专项债的应用场景不断拓展，从最早的土地储备、收费公路、棚改三大类，逐步覆盖到轨道交通、医疗教育、生态环保、新型基建等数十个领域，是积极财政发力的核心工具之一。

（三）政策性金融债：不是国债的准国债

发行人是国家开发银行、进出口银行、农业发展银行三家政策性银行，直属国务院。

市场普遍把这类债券视同准国债，信用风险极低，但收益率通常比同期限国债略高一点点。就是这一点点溢价，让它成为机构配置的热门选择。

其中国开行发行的国开债，是银行间市场流动性最好的品种之一，交易活跃度甚至不输国债。很多债券交易员的日常，就是盯着国开债的收益率曲线，判断整个市场的利率走向。

（四）政府支持机构债：铁道债与汇金债

1.铁道债：由原铁道部、现在的国铁集团发行，募集资金用于铁路网建设。它不是一般意义上的企业信用债，而是有政府信用支持的政府支持机构债。一个容易混淆的点：如果是地方铁路公司或市场化主体自己发债修铁路，那属于普通信用债，不算铁道债。

2.汇金债：发行人是中央汇金公司。汇金债最早于2010年发行，当年用于向进出口银行、出口信用保险公司注资，并参与工行、中行、建行的再融资——可以理解为国家金融国资的运营平台债。

三、金融债：商业银行债、同业存单等

金融债通俗理解就是：金融机构之间互相借钱，只不过用标准化债券的形式，约定好利率和期限。

（一）商业银行债

普通的商业银行金融债，就是银行发行的常规债券，这些年也衍生出很多主题品类，比如绿色金融债、小微企业专项债、三农专项债等，核心都是专款专用。

很多人不理解：银行有钱放贷不就行了，为什么要发这么多资本债？

核心原因是监管要求：银行每放一笔贷款，都要消耗对应的资本；资本不够，哪怕有存款也不能随便扩表放贷。简单说，本钱不够就不能扩大经营。

于是银行就设计出了各种能当资本算的债券，它们虽然是借来的钱，但在监管规则里可以计入资本，帮银行达标资本充足率，从而支持更多放贷。

（二）同业存单

同业存单是存款类金融机构在银行间发行的记账式定期存款凭证，期限大多在1年以内。

打个比方：A银行今天钱多闲置，B银行今天资金紧张，B银行就发一张同业存单，向A银行借钱，约好利率和到期时间。因为标准化程度高、可交易、可质押，它成了银行之间调剂短期资金的核心工具，也是货币基金、现金管理类理财最主要的底仓资产之一。

当前同业存单存量在20万亿元上下，单月发行量常年在数万亿级别，是全市场发行最频繁的品种。我们买的货币基金，底层大概率就持有大量同业存单。

（三）其他金融机构债

除了银行，证券公司、保险公司、金融租赁公司、资产管理公司等金融机构，也会在银行间发行对应债券，比如证券公司债、保险公司资本补充债等。

境外机构也很青睐国内债券市场，截至2025年末，境外机构持有中国债券总量3万多亿元，其中近一半是国债，其余以政策性金融债、同业存单为主。

四、重头戏：那些不叫债券的债券

这是银行间市场最有中国特色的部分：非金融企业债务融资工具。为什么它们叫票据融资券，偏偏不叫债券？

答案我们可以去监管体系里找。交易所的公司债适用《证券法》，由证监会监管；而银行间的债务融资工具，监管依据是《中国人民银行法》体系，由人民银行主管、中国银行间市场交易商协会自律管理，实行注册制。

2020年新《证券法》施行后，监管层进一步明确了边界：《证券法》规制的是公司债券等品种；银行间市场的金融债券、非金融企业债务融资工具，不属于《证券法》定义的公司债券范畴，沿用现行监管规则。所以才有了中期票据、短期融资券这种名字。其实，实质都是债权融资工具，只是归属不同监管体系。

这个品类的发展速度非常快，近年年度发行规模持续超10万亿元，存续规模突破18万亿元，占全部公司信用债的比重超过六成，是企业直接融资的绝对主力。接下来我们看看五大核心品种：

（一）短期融资券（CP）

期限1年以内，面向具备法人资格的非金融企业发行，主要用来补充流动资金、偿还银行借款，解决短期资金周转问题。发行流程简便、融资成本较低，适合信用资质良好、资金需求周期短的企业。有点像个人的信用卡：借一笔钱用一年，到期还本付息，额度内可以循环使用。

（2）超短期融资券（SCP）

期限在270天以内，比短期融资券更灵活。在注册额度内可以滚动发行、随借随还，资金到账快、成本低。如果说CP是年度信用卡，SCP就是随借随还的备用金：这周资金紧张就发一期，下周资金回笼了就兑付，需要的时候再发。这个品种最早从顶级央企试点，后来逐步扩容，现在是发行最频繁的信用债品种之一。

（3）中期票据（MTN）——信用债里的第一大品种

期限以3年、5年为主，也有更长期限的品种，还有无固定到期日的永续中票。它的资金用途非常灵活：可用于中长期项目投资、优化债务结构，也可以偿还借款、补充营运资金，是大中型企业获取中长期资金的核心渠道。近年市场利率持续走低，越来越多企业选择发行中长期中票，用于锁定长期低成本资金。前文可参看一文读懂什么是中期票据（概念及特点、法律实务关注要点、发行条件及流程等）

（4）定向工具（PPN）

非公开发行，只向特定范围的投资人发行和流通。它的信息披露要求比公募品种低，发行方案更灵活，适合对资金用途、信息披露有特殊安排的企业。但短板也很明显：投资人范围小，二级市场转让不活跃，流动性比公募品种差很多。PPN有点像私募版的中票/短融，和股票里的定向增发逻辑类似，不公开募集，只对接特定机构投资者。

（5）资产支持票据（ABN）

企业以基础资产产生的现金流为还款支持，通过结构化设计发行的证券化融资工具。举个例子：一家租赁公司有上百亿元的设备租赁债权，未来几年能稳定收回本息，但现在缺钱扩张业务。它就可以把这笔债权打包，发行ABN，用未来的租金回款来兑付本息。投资者买ABN，本质上买的是这笔债权未来的现金流。

额外说一些笔者的理解，其实时至今日，三个债券市场的品种已经有很多类似：你有项目收益专项公司债，我有项目收益票据；你有可交换债，我有各种结构化创新。但差异仍然存在：募集资金用途的灵活度上，公司债 > 债务融资工具 > 企业债（企业债历史上必须挂钩募投项目）；行业偏好上，交易商协会对房地产、钢铁、两高一剩行业历来谨慎，这类企业更多转向交易所市场；而想发超短期品种，则只有银行间和公司债市场可选。对企业来说，去哪个市场发债本身就是一道综合成本、效率、监管关系的选择题。

五、熊猫债：境外机构来中国发的人民币借条

熊猫债指境外机构在中国境内发行的、以人民币计价的债券。截至目前累计发行规模已突破1万亿元，发行机构覆盖全球数十个国家和地区。

发行人类型也很丰富：有国际开发机构（亚投行、新开发银行等）、外国政府，也有境外金融机构和知名跨国企业。比如疫情期间，新开发银行就发行过专项疫情防控熊猫债，资金用于支持国内疫情严重地区的防疫工作。

目前九成以上的熊猫债，都在银行间市场发行。

结语

最后用最简单化总结一下：国债是定价尺子，所有金融资产的收益，都围着它转；地方债是规模主力，全市场第一大品种，撑起积极财政的半边天；政金债是准国债，有政策性银行背书，收益比国债略高一点；金融债、同业存单是银行的日常工具，补资本、调头寸，各有各的用处；中期票据是信用债主力，企业中长期融资的首选渠道；短融、超短融是企业周转金，随借随还，灵活高效；PPN是私募定制，小范围发行，灵活但流动性弱；ABN是资产变现，把未来的现金流，提前拿到今天用。

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