中金公司发布研报称，石化化工行业下行周期已持续约3年半时间，随着行业资本开支持续下降及海外落后产能加快退出，该行认为行业产能将进入低增长阶段，同时以行业自律为主的反内卷也加快了相关产品盈利修复。随着供给端利好因素持续累积及新能源等领域需求的快速增长，该行预计化工行业周期拐点有望到来。

中金公司主要观点如下：

化工行业下行周期已持续3年半时间，化工价格指数和利润率均处于低位。受行业供需格局承压及上游大宗原材料价格回落影响，2025年初至今中国化工产品价格指数下降10.3%，目前处于2012年以来的10.4%分位。2H22以来中游化工行业下行周期已持续3年半时间，2025年1-10月化学原料及制品利润总额/营业收入比值为4.14%，处于2017年以来低位。3Q25石化化工上市公司毛利率/净利率15.9%/4.6%也是过去几年较低水平。

化工行业产能将进入低增长阶段，反内卷加速盈利修复。

资本开支持续下降+海外落后产能加快退出，行业产能有望进入低增长阶段。2024/1-3Q25石化化工上市公司资本开支下降18.3%/10.1%，3Q25在建工程同比下降13.2%。3Q25石化化工上市公司固定资产+在建工程同比增长6.8%，为1Q18以来最低增速。2023年以来欧洲、日韩等海外落后产能加快退出，助力缓解相关产品全球供需矛盾。

反内卷方面，该行预计政策端或将着力控制新增产能节奏以及落后产能更新改造；同时多数子行业盈利长时间承压，使得生产企业对于利润的诉求越来越高，通过行业自律减产进行反内卷的现象逐步扩散。

大宗化工品需求增速具备韧性，海外市场关注美国地产复苏进展。根据中金不动产与空间服务，2026年中性情景下总住房交易量同比跌幅延续收窄态势，该行认为地产仍将对相关化工品需求增长的影响将进一步减弱。同时中金宏观组预计2026年我国需求端政策将适度加码以实现5%左右的经济增长，该行预计国内化工品需求增长仍具备支撑。

值得重点关注的是早周期品种化学纤维，2020-24年涤纶长丝、氨纶、锦纶长丝等表观消费量保持快速增长，该行预计2026年化纤仍将是大宗化工品中需求增速较快的品种。海外方面，美国2025年制造业、房地产等传统行业明显承压，2025年3月以来美国制造业PMI持续处于50以下，欧盟27国工品产能利用率处于历史低位，海外市场需重点关注美国房地产市场的复苏进展对化工品需求的拉动。

12月11日基础化工(中信)市净率2.43x，处于2012年以来46%分位；中证细分化工市净率2.31x，处于2012年以来43%分位。随着中游化工供给端利好因素持续累积及新能源领域材料需求快速增长，该行认为行业产能周期拐点有望到来，将驱动行业供需格局和景气改善。

该行看好：1)估值处于低位，2026年盈利增量较大的化工龙头公司；2)2026年有望出现拐点的化纤产业链如PTA/涤纶长丝、氨纶，MDI、TDI、有机硅、己内酰胺、聚酯瓶片、醋酸等，看好新增产能较少的钾肥及配额约束下行业自律的制冷剂景气持续；3)锂电池材料需求持续快速增长有望带动上游相关材料盈利回升；4)AI和机器人等新兴产业相关新材料。

风险提示

需求低于预期，原油及煤炭等大宗能源价格大幅波动，新兴产业应用低于预期。