来源：金十数据

尽管市场看似已将美联储再度降息视为定局，并推动美国股市于上周五逼近历史高点，但本周美联储政策会议的结果，对股市及其他风险资产的牛市而言，真正的推动力或许并非来自利率。

“就目前而言，货币政策中利率这一侧无疑是限制性的，但这似乎并不重要。”管理着2151亿美元资产的全球投资公司PineBridge Investments的全球多资产主管迈克尔·凯利（Michael Kelly）表示。

至少从标普500指数的表现来看是如此。根据道琼斯市场数据，截至上周五，该指数年内涨幅高达16.8%，有望迎来又一个表现优异的年份。

在凯利看来，美国实际上有两种货币政策在起作用。一种是面向“资产富裕”阶层的资产负债表货币政策，它持续增强“财富效应”，刺激消费并支撑经济；另一种则是面向其他人的利率政策。

凯利指出，高利率已经对正在进行裁员的小企业造成了伤害。在K型经济中，底层家庭也承受着压力，而上层家庭的境况可以说有所改善。

近期信用卡数据也讲述了类似的故事。牛津经济研究院的副经济学家格雷斯·兹韦默（Grace Zwemmer）在上周五的一份报告中写道，低收入消费者更常背负信用卡债务，且更易触及信用额度上限。但推动消费支出的，是那些不太需要背负信用卡债务的高收入消费者。

凯利认为，这两种经济现实使得美联储任何关于其6.5万亿美元资产负债表的言论，对市场都至关重要。“他们是打算维持资产负债表规模不变，还是开始重新扩张？”

尽管在特朗普第二个任期内经历了动荡一年的局部疲软，但美国股市似乎有望很快收复历史高点。

根据FactSet的数据，过去三年间，标普500指数实现了惊人的73%的涨幅。

这种繁荣既源于市场对人工智能主题的热情，也反映出美联储的高利率对股市看涨情绪的压制作用微乎其微。

同样重要的是，信用利差仍维持在历史低位附近，这表明投资者对迫在眉睫的违约风险并不太担心。

美联储的可能行动

这一有利的资产背景，是在美联储已将其疫情期间约9万亿美元的峰值资产负债表缩减了约2.5万亿美元之后出现的。随后，在隔夜融资市场出现压力后，美联储于12月1日停止了缩表。

这一点很重要，因为美联储已多次公开表示希望避免2019年回购危机重演。美国银行全球的利率策略团队上周五表示，他们预计美联储将在本周宣布，从1月份开始以每月450亿美元的速度，购买期限在一年或以内的国库券，作为“储备金管理操作”。

报告称，这将导致美联储每月购买至少200亿美元债券以支持资产负债表自然增长，以及另外购买250亿美元债券用于扭转储备金过度流失的状况，至少在前6个月会这样做。

另一些人则认为，这可能需要更多时间，且美联储无需采取过多行动就能保持市场平稳运行。

“从更宏观的视角看，作为储备金管理操作的一部分，美联储明年自然会开始购买国库券，因为随着经济对储备金需求的扩张，美联储自然会予以满足。”先锋领航固定收益集团的全球利率主管罗杰·哈勒姆（Roger Hallam）表示。

哈勒姆预计，美联储将在明年第一季度末或第二季度初，以每月150亿至200亿美元的速度开始购买国库券。

“这是正常的央行储备金操作，其中不包含货币政策信号。这只是美联储为确保系统流动性而应采取的正常业务流程。这是为了保持融资利率稳定，”他告诉《市场观察》。

PineBridge的凯利预计，美联储将于12月10日再次降息25个基点，这将使政策利率降至3.5%-3.75%的区间，距离旨在维持经济平稳运行的约3%历史中性利率又近了一步。

尽管如此，虽然市场预期即将降息，但过去一周较长期限的美国国债收益率仍大幅上升。10年期国债收益率触及4.14%，这预示着即使短期利率下调，家庭、企业和美国政府的借贷成本可能仍将保持高位。

凯利表示，他对明年大多数市场“相当乐观”，即使央行仅谈及在新的一年开始扩张其资产负债表，以回归更“正常的流动性”背景。

“我不明白为什么美联储对扩张资产负债表如此积极，却在降息上如此吝啬，换作是我，会采取相反的做法。”凯利说。