2025年美元指数经历了自2017年以来最剧烈的年度下跌，跌幅接近10%，市场情绪发生显著逆转。进入2026年，市场普遍预期美元将延续弱势，彭博社调查的共识预测显示美元指数或再下跌约3%。然而，美元走势从来不是线性的，美元作为全球核心储备货币的结构性优势并未消失。2026年美元汇率中枢大概率整体下移，但在多重扰动因素下，其下行过程将充满波折，可能出现“整体偏弱、间歇反弹”的复杂格局，而非单边下跌。

美元强势周期的转折

2025年，美元走势呈现“高台跳水”与“弱势震荡”两大特征。美元指数从年初109.24的高点急剧下挫，于6月下旬触及年内低点96.99，此后虽逐渐回升企稳，但整体转为弱势震荡，至12月下旬报于98附近。全年累计跌幅约9.3%~9.7%，创下八年来最差年度表现。本轮下跌的根源在于支撑过去几年强势美元的“美国例外论”叙事松动。美联储为应对经济放缓与通胀降温而开启的降息周期（2025年共降息三次），显著降低了美元资产的相对吸引力。同时，美国激进的关税政策、创纪录的财政赤字以及对美联储政治独立性的担忧，共同动摇了市场对美元币值稳定的信心，加速了资本的重新配置。

市场普遍看空2026年美元的四大逻辑

当前，包括德意志银行、高盛、摩根士丹利在内的多家主流机构对2026年美元走势持看空预期，其逻辑基于以下四方面：首先，美联储货币政策趋于宽松，且存在鸽派预期。随着就业市场降温与通胀压力放缓，美联储政策重心已从抗通胀转向防衰退。市场预计2026年美联储将继续降息步伐。花旗、摩根士丹利、高盛等投行预测美联储将在2026年上半年累计降息50个基点。更关键的是，2026年美联储领导层可能更迭，美国总统特朗普青睐的下任主席人选被认为倾向于维持低利率，这进一步强化了市场的长期鸽派预期，对美元构成持续压力。

其次，全球主要央行货币政策周期持续分化。与美联储的宽松路径不同，其他主要经济体的货币政策呈现“美松他紧”或“美松他稳”的分化局面。日本央行已在2025年12月将利率上调至0.75%，为三十年来最高，并释放鹰派信号。景顺等机构预计，日本央行在2026年可能继续加息两次。欧洲央行则可能在财政扩张背景下，对降息持相对谨慎态度，倾向于维持利率稳定。这种货币政策的分化将显著收窄美元与非美货币的利差，驱使资本从美元资产流出。

再者，全球经济增长动能对比发生潜在转变。市场对美国与非美经济体的增长预期正在调整。一方面，美国经济仍受此前紧缩政策的滞后影响，国际货币基金组织（IMF）对其2026年的增速预期与2025年基本持平。另一方面，市场对德国等欧元区经济体的复苏抱有更乐观的预期。天风证券的年度策略报告亦将美元资产吸引力排序相对靠后，反映出机构对非美市场相对看好的倾向。当全球增长引擎更加多元时，美元的需求将相对减弱。

最后，“去美元化”趋势的结构性压力。美元信用的受损正催生长期的结构性变化。美国的关税政策与财政可持续性疑虑，削弱了美元作为国际公共品的信誉。一个鲜明的例证是，各国央行及私人投资者正持续将黄金作为对冲美元风险的核心资产。2025年现货黄金价格飙升逾70%，创下数十年来的最佳年度表现，这种“弃美元、购黄金”的趋势在2026年可能延续。高盛和摩根大通均预测2026年金价将进一步攀升，这从侧面印证了市场对美元资产的疑虑。

四大扰动因素可能造成美元逆势反弹

尽管下行趋势明显，但美元在2026年仍存在多个可能引发阶段性反弹的扰动因素，需高度警惕。

第一，美国货币政策的宽松程度可能不及预期。美联储未来的政策路径存在高度不确定性。首先，通胀韧性仍是关键掣肘。尽管有所回落，但核心PCE物价指数仍显著高于2%的政策目标，且关税政策可能带来新的输入性通胀压力。其次，美联储内部决策分歧日益公开化，历史上的压倒性共识已难再现，这增加了政策路径的波动性。最后，新任美联储主席在复杂政治经济环境中的实际话语权可能受限，市场激进的降息预期存在被修正的可能。

第二，非美经济体货币政策的紧缩力度可能受限。以日本为例，其紧缩进程面临国内多重制约。一方面，政府已批准规模达名义GDP2.8%的补充财政预算并推行减税，这虽刺激经济，但也将政府债务推至新高，10年期日债收益率已突破2%。另一方面，日本内需疲软，经济复苏基础不牢，政府已对央行过早加息公开表示担忧。在债务压力与经济疲软的双重约束下，日本央行的加息步伐可能被迫放缓。欧洲同样面临经济增长不均等结构性难题，其货币政策的正常化过程将小心翼翼。

第三，美国经济可能再度展现超预期韧性。美国经济的基本面存在积极因素，可能为美元提供支撑。首先，以“大而美法案”为代表的财政扩张政策，以及对企业永久性减税的预期，将在2026年持续为经济注入活力。其次，人工智能（AI）产业的繁荣不仅推动美股屡创新高，更有望持续吸引全球资本流入，并实质性提升全要素生产率，形成长期增长动力。美联储已在2025年12月的议息会议上，将2026年实际GDP增速预测中值从1.8%上调至2.3%，反映出官方对经济前景的看法并不悲观。

第四，“去美元化”的替代路径并不清晰，美元避险功能或重现。尽管“去美元化”是长期趋势，但其进程将是缓慢且曲折的。当前，并无其他单一货币能够全面替代美元的储备和结算功能。2025年美元走弱时，资金主要流向黄金、白银等贵金属，而非大量增持欧元、日元等非美货币储备份额，便是有力证明。此外，若2026年全球地缘政治或贸易摩擦的焦点从美国转向其他地区，美元作为传统终极避险资产的地位可能重新获得市场认可，从而吸引资金回流。

总的来看，2026年美元面临趋势性走弱与周期性反弹力量的激烈博弈。一方面，美联储政策转向、全球利差收窄、增长动能转移及“去美元化”构成其下行的核心驱动力，全年汇率中枢较2025年下移是大概率事件。另一方面，美国经济的韧性、通胀的顽固性、非美经济体自身的困境以及市场在极端悲观后的预期修正，都可能成为美元阶段性反弹的“催化剂”。2026年美元走势需动态关注三大关键变量：一是主要央行，尤其是美联储与日本央行货币政策节奏的变化；二是美国财政刺激与AI产业动能的实际效果；三是地缘政治风险下的全球资本流向。

（谭小芬系北京航空航天大学经济管理学院教授、教育部青年长江学者，赵若潼系北京航空航天大学经济管理学院研究生）