日本央行去年年底宣布加息，将政策利率上调0.25个百分点至0.75%，达到30年来最高水平，这被认为是日本货币政策在“失去的三十年”后发生重大转向和调整。但与市场预期不同，日元随后非但没能进入升值轨道反而大跌，至今仍在低位徘徊。日元颓势难解引发广泛关注。

日本央行本轮加息是为应对日元持续贬值和物价高企在国内社会以及金融市场引发的急切情绪。但加息后日元依旧“跌跌不休”，原因之一是日本央行迈向政策正常化步伐缓慢，同时未能明确今后加息的时点与节奏，政策信号模糊加剧汇率市场不确定性。

其二，市场博弈效应。日本官员称如果日元汇率出现脱离基本面的剧烈波动，政府随时准备出手干预，但市场预估日元贬值还未到底，距离日本政府干预还远，外汇投机者也认为目前打压日元还在“安全区”，所以不断买入美元抛售日元，导致日元持续下跌。

其三，财政债务恶化风险。“正是高市早苗的财政举措成了压制日元汇率的核心因素。”日本央行前政策委员樱井诚说。高市政府上台后推出大规模经济刺激方案，借此博取人气，但市场对此保持清醒，对日本财政状况作出负面评价。日本财政支出持续扩张，市场因为担心日本财政恶化而抛售日元，变成日元贬值的一大动因。

其四，美元虹吸效应。美元进入降息周期，日本依然维持温和加息路线，这种政策分化正在重塑资金流向。美元降息程度对于日元汇率具有重大影响。最新数据显示，美国经济增长动能出现放缓迹象，美国官员对于降息态度谨慎，这可能意味着美元较高利率还会持续。当下日美利差决定资金继续从日本流向美国，日元资金被抽走，因而呈现贬值态势。

其五，地缘政治经济风险。高市发表涉台谬论导致地区政治经济动荡加剧，市场对日本资产投资意愿下降。同时，在东北亚区域，日本与俄罗斯、朝鲜、韩国也矛盾重重。市场避险情绪导致日元信用受损，卖出日元买入美元成为正常操作。

日元持续疲软已经成为拖累日本经济的长期因素，也是令日本货币政策部门挠头的问题。日元颓势带来诸多负面效应。一是致使输入性通胀压力加剧，影响日本国内物价稳定，加重民众生活负担。虽然日本政府发放补贴，但日元贬值速度远超补贴力度。日元持续贬值将使物价上涨幅度扩大，导致通胀超过预期和经济运行风险加剧。二是作为资源贫瘠的岛国，日本常年大量输入能源和其他资源，日元贬值推高进口成本。由于转嫁成本上升部分并非易事，日本不少中小企业步履维艰。三是日元持续低迷引发的利率重构、汇率波动、资金回流等连锁反应会向全球传导，影响国际金融市场稳定。

日本央行加息难阻日元颓势，日元“跌跌不休”是日本经济结构多层面、深层次矛盾爆发的表征之一，并且正在对日本经济、财政乃至外交政策构成考验。回顾前次日元跳水，即2024年4月汇率触及1美元兑160日元时，日本政府采取外汇干预措施，促使日元触底反弹。现在，市场对日本政府何时出手甚为关心。但从根本上看，如果当前的日美利差状态持续、高市内阁持续扩大货币宽松刺激政策致使财政恶化、中日关系紧张无法得到缓解，围绕日元的市场信心就很难恢复，日元可能滑向更低位置。（作者是辽宁社会科学院东北亚研究所研究员）