若明晟公司（MSCI Inc．）推进指数编制方法调整，未来数月全球基金可能从印尼股市撤出超 20 亿美元资金。这一潜在变动凸显出市场对东南亚最大股票市场投资适切性的担忧。

　　这家指数编制机构将在 1 月底前，结合行业反馈决定是否收紧自由流通股的定义。自由流通股指可用于交易的股票数量，是决定个股在指数中权重的关键指标。任何获批的调整方案，都将在该指数供应商 5 月份的指数评审中正式生效。

　　印尼股市的平均自由流通股比例本就为亚洲最低。若明晟经核查发现，印尼企业实际可交易股票数量低于申报数据，被动型投资者将被迫抛售现有持仓。对于总市值达 9710 亿美元的印尼股市而言，这一决定或将成为其多年来影响最为深远的事件之一，对资金流向和投资者信心产生连锁反应。

　　景顺环球投资的投资组合经理加里・陈表示：“此次规则调整堪称检验印尼资本市场改革议程的关键试金石，凸显出该国需完善公司治理，才能吸引更多国际资本参与，撬动长期投资资金流入。”

　　资金撤离印尼股市还将对印尼盾汇率形成压力。受债券市场外资大规模流出影响，印尼盾汇率已于周二跌至历史新低。投资者仍在担忧，印尼政府能否兑现承诺，将财政赤字控制在法定范围内，同时保障其中央银行的独立性。

　　在指数编制这一庞大业务领域中，自由流通股是一个相对冷门但至关重要的指标。明晟、富时罗素等基准指数提供商均以这一指标衡量个股的投资便捷性 —— 可交易股票越多，个股在指数中的潜在权重就越高。当自由流通股比例过低时，这类股票就会沦为阿勒西亚资本分析师尼尔古南・蒂鲁切尔瓦姆口中的 “陈列品：看得见，却买不到足够份额”。

　　低自由流通股比例早已是印尼股市的一大痛点。印尼基准股指雅加达综合指数的多数成分股，均为被少数富豪控制、交易清淡的股票。投资者认为，这类波动剧烈的股票严重扭曲了指数表现，既掩盖了市场真实行情，又加剧了市场操纵风险。

　　彭博社数据显示，雅加达综合指数中有超过 200 只成分股的自由流通股比例低于 15%，在亚太地区主要股指中，印尼基准股指的平均自由流通股比例垫底。印尼塞缪尔证券公司等多家券商预测，若明晟落实新规，印尼股市或将面临约 20 亿美元的被动型外资流出。

　　这一市场错位现象在去年已显露无遗。当时雅加达综合指数跑赢明晟印尼指数的幅度创下历史最高纪录。由于雅加达综合指数大量成分股交易清淡，基金经理们表示，该指数实际上已难以追踪，这也促使他们转而关注编制标准更为严格的明晟印尼指数。两者的表现差距最终造成显著损益分化：雅加达综合指数大涨超 22%，创下历史新高，而明晟印尼指数却下跌了 3%。

　　投资者指出，若明晟下调印尼企业的自由流通股比例及指数权重，非但不会缩小两大指数的差距，反而可能加速分化。不过明晟在一份电子邮件声明中表示，拟议中的规则调整将提升 “信息透明度”，有助于解决 “信息缺口” 问题。

　　理论上，自由流通股的计算方式十分简单：即公司总股本减去政府、创始人等战略投资者所持股份。但在实际操作中，印尼企业间盘根错节、透明度低的商业关系，导致战略股东的界定难度极大。明晟在去年 9 月发布的咨询文件中就曾提及这一顾虑。

　　目前，印尼证券交易所要求企业披露持股比例超过 5% 的股东信息。明晟表示，印尼中央证券存管机构这一新增数据来源，能够识别电子化交易股票的股东类型，包括持股比例不足 5% 的股东，从而更精准地计算真实自由流通股比例。

　　明晟的一项提案指出，将以企业公开申报数据与新数据源中的较低值，作为核定自由流通股比例的依据。据明晟自身测算，这一调整将导致 15 只成分股的自由流通股市值缩水，进而引发资金外流。

　　为缓解市场担忧，印尼监管机构已计划将股票最低流通比例从当前的 7.5% 上调至 10%—15%，长期目标定为 25%，不过尚未设定具体时间表。相较之下，中国香港和印度的最低流通比例要求为 25%，泰国为 15%。

　　印尼多家股权高度集中的企业可能受到影响，例如亿万富翁普拉约戈・潘格斯图持股 84% 的印尼佩特林多创意公司，以及其持股 71% 的巴里托太平洋公司。

　　巴里托太平洋公司发言人表示，按照印尼证券交易所现行规则，该公司自由流通股比例为 27%，不会受明晟规则调整的影响；而佩特林多创意公司则会受到波及，但不会成为资金流出规模最大的企业。

　　不过，印尼股市的前景仍面临多重挑战。印尼现行税收政策规定，个人和企业若将股息用于再投资且持有至少三年，可免征所得税。这一政策实则鼓励企业增持股份，而这类股份恰恰是明晟在计算自由流通股时需要剔除的部分，因为它会掩盖股票真实的公众流通规模。

　　“错失恐惧症” 或许也会影响明晟的最终决策。印尼苏科因投资资产管理公司首席投资官迪马斯・优素福表示：“考虑到印尼股市的长期上涨潜力，对指数编制机构而言，持续下调其权重实在得不偿失。”

　　印尼金融监管机构还在筹备针对小型企业上市的更严格规则。但印尼证券交易所提醒，即便企业扩大流通股份额，市场仍需更多流动性来承接新增股票供给。

　　印尼中亚银行证券公司研究主管克里斯托弗・安德烈・贝纳斯则认为，这种流动性或许最终难以兑现。他指出，机构投资者的选股标准仍会十分严苛，而散户投资者又缺乏足够资金承接剩余股份。