（来源：瑞银全球研究）

Yong-Suk Son

瑞银韩国研究部总监

Grace Lim

瑞银东盟与亚洲高级经济学家

考虑到国内外不确定性显著降低、有利的财政和货币政策以及证券市场改革，我们预计2026年韩国GDP增长将回升至2.0%；市场每股收益增速则达47%，位居亚太之首。科技行业可能是明年上半年市场的主要驱动力。

经济展望

2025年前九个月韩国半导体出口同比增长17%，但整体出口增长放缓至2%，私人消费和国内投资的增速也低于2024年。不过，考虑到国内外不确定性显著降低、实施积极的财政政策并进一步放松货币政策、证券市场改革将激活国内增长引擎，我们预测2026/27年韩国GDP增长将从2025年预期的1.2%回升至2.0%/2.2%。在整体有利于增长的宏观环境下，依然强韧的科技出口增长和全球贸易市占率的潜在扩张可能给国内其他领域带来额外的溢出效应。

鉴于韩国在高宽带存储（HBM）上的优势，我们认为AI的进步将是影响韩国经济的重要因素。我们在全球经济展望中假设了AI繁荣和AI泡沫破裂的风险情景，韩国在这两种情景下的增长可能都将大幅走强和走弱。

出口：仍有望小幅增长

韩国是AI供应链中最大的出口经济体之一。尽管基数较高，但韩国的出口收入仍有望进一步增长。瑞银科技团队预测2026年全球DRAM存储收入同比增速将从2025年预期的47.3%升至67.3%。

韩美最近就投资和关税细节达成协议。这应能降低贸易不确定性以及部分对投资资金的担忧。此外，韩国面临的美国“对等关税”相对较低，加上其与美国在部分行业进行合作，这可能助力其在美国及全球贸易中获取一定市场份额。

财政政策：开启新篇章 

新任共同民主党政府转向更积极的财政措施。根据最新的财政计划，对比2025年原预算，2026年财政支出同比增速将提高至8.1%，整体赤字率预计将扩大到GDP的4.0%（2025年原预算下为2.8%）。相较于2025年合并预算，即原预算加上两次补充预算，2026年原预算下的财政支出增速有所放缓，但如果经济增长受到严重冲击，我们认为政府将出台补充预算来支撑经济。

货币政策：或将进一步降息 

鉴于韩国央行的GDP增长预测仍低于历史平均水平，且通胀低于其目标，我们预计韩国将继续降息，政策利率可能从2025年末的2.5%降至2026年末的2.0%。

内需：依然是经济韧性的重要来源

我们认为韩国国内不确定性的缓解已推动消费和投资复苏，积极的财政政策预计将提供额外助力。

市场展望

EPS增长居亚太地区之首

考虑到存储超级周期、国内和外部（关税）不确定性显著降低、股市改革以及宽松的货币政策，我们将2025/26/27年KOSPI每股收益增长预测上调至39%/47%/13%，高于市场预期的37%/37%/12%。尽管我们预计非科技行业每股收益也将强劲增长，但以存储为首的科技行业仍将是2025/26年市场盈利增长的主要驱动力。

但在2025年大幅上涨后， 我们预计2026年市场上行空间较为温和。在存储价格上行周期的推动下，2026年上半年科技企业可能是拉动市场的主力，之后或轮动至改革和动量主题。

重大政策改革已获通过；2026年下半年企业执行是关键

大多数短期政策改革已获通过，在2025年底之前还有两项关键改革待批准：股息所得税下调（最高税率降至25%）和强制注销库存股（一年内注销，但有一定灵活性）。其余的改革措施，如遗产税调整和并购相关规定，可能需要更长时间。我们预计“改革”主题在年末立法结束后将暂歇，但随着企业在大多数新法规于2026年下半年生效后开始推进落实，届时或将重获市场关注。

2026年下半年动量股预计也可能支撑指数

与以往的KOSPI上涨不同，今年市场并非完全由科技行业驱动。年初至今约一半的涨幅来自非科技板块，主要是动量股。我们预计核电、电网设备和国防军工行业的长期增长趋势将持续。但受制于高基数和科技上行周期，这些行业的股价短期内可能会疲软（电力和电网作为AI题材所受影响较小）。不过，我们预计随着科技周期见顶，动量股可能重获关注。

市场并非没有风险

我们认为市场当前估值不高，但确实没有年初时那么有利。外资持股同样大幅上升，近期的净流出令指数承压。但考虑到周期性和长期驱动因素，我们仍预计外资持股有提升空间（目前处于历史平均水平）。个人投资者信用融资余额创历史新高，但对比市值并不算高。我们认为韩元贬值和韩国国债利率上升是影响KOSPI的负面因素。