转自：新华财经

面向“十五五”规划的开局之年，我国经济与资本市场正迎来新旧动能转换的关键节点。华创证券首席经济学家张瑜在接受新华财经专访时指出，2026年将是中国展现战略主动、股市配置价值真正觉醒与构建的关键一年。中游制造领域正迎来毛利率、出口景气与供给侧结构性改革的三重共振，而A股波动率系统性下移与名义GDP的改善，将共同构筑市场迈向“慢牛”的坚实基石。

“我们预计2026年实际GDP增速在4.8%-4.9%区间，名义GDP较2025年提升至4.5%左右。”张瑜分析，经济“下半场”的盈利支撑值得期待。她将未来一年的经济图景比喻为一条轴线，消费是“轴中”稳定器，出口是确定高于增速的“轴上”力量，而投资则可能成为“轴下”的拖累项。在这一结构性分化中，中游制造业的崛起与资本市场的价值重估，构成了理解2026年投资主线的双重线索。

宏观定调：韧性出口与“有为不激进”的财政平衡

展望2026年，宏观经济的核心特征将是结构分化与政策定力下的平稳运行。在“三驾马车”中，消费的基础性作用和出口的韧性将成为稳定增长的关键。

张瑜预计，社会消费品零售总额增速将保持在4%左右，但包含服务消费在内的居民实际消费增速有望达到4.5%-5%。“居民消费正从商品向服务延展，结构优化的趋势非常明显。”这一转变意味着内需的支撑将更加多元和可持续。

出口则被视作确定性更高的增长动力。张瑜判断，2026年出口增速有望达到5%，继续高于经济整体增速。“全球工业生产在未来9至12个月将呈现温和复苏，这对中国的中间品和资本品出口构成直接支撑，外需韧性依然存在。”相比之下，固定资产投资增速可能放缓至1%左右，主要受房地产投资持续调整与基建投资更注重效率的影响。

在这样的宏观图景下，财政政策将扮演“稳定器”而非“强刺激”的角色。张瑜预计，2026年财政政策将延续“积极有为、乘势而上”的基调，但不会过度激进。狭义赤字率可能小幅升至4.2%-4.3%，专项债和特别国债规模适度增加，三项加总的政府债新增规模约1-1.5万亿元。“财政支出增速预计设定在5%左右，略高于名义GDP，这体现了政府对经济的支持态度，同时也保持了政策的可持续性和灵活性。”张瑜总结道。这种“有为不激进”的财政思路，旨在为经济转型提供支撑，而非简单追求短期增速。

产业焦点：中游制造何以成为“最确定的景气板块”？

在宏观经济的结构性分化中，中游制造业脱颖而出，被张瑜视为未来3-6个月“景气度最确定、可验证性最强的板块”。其信心源于企业盈利能力、全球需求与产业政策的三重利好正形成罕见共振。

盈利能力的“质变”是首要信号。“一个关键变化是，上市公司中游制造的出口毛利率，近年来首次实现了系统性高于国内毛利率。”张瑜指出，这标志着我国制造正通过出口赚取更高的附加值利润。与此同时，中游制造上市公司利润中海外占比已超过25%，“权重高、毛利率高”的双重特征，意味着其利润正越来越明显地受到全球出口景气的驱动。

供给侧结构性改革的焦点转移提供了另一重支撑。张瑜分析，本轮以“反内卷”为核心的政策更聚焦于中游制造业。“中游的供需增速差已在2025年转正，而上游尚未转正，这是关键区别。”政策的精准倾斜正在优化中游行业的竞争生态和盈利格局。

此外，“无论是美国还是中国的科技投入，最先、最直接受益的往往是提供关键设备、材料和零部件的制造业中游环节。”张瑜强调，毛利率提升、外需支撑、政策优化与科技周期四股力量交织，共同将中游制造推向了景气周期的前沿。

市场前瞻：波动率下移与盈利改善共塑“慢牛”底色

对于A股市场而言，2026年的核心命题或将从估值修复转向盈利驱动与配置价值的深度认可。张瑜明确“战略看多2026年股市”，其信心源于市场波动率的系统性下降与名义经济回报的切实改善。

一个积极的基础性变化是市场波动的收敛。“2025年A股波动率已系统性下移，单日股指回调超1%的交易日数为历轮牛市中最少，下行波动率处于近五年低位。”张瑜指出，波动率降低直接提升了风险调整后收益，使得资产的长期配置价值客观上升。

更为扎实的支撑将来自企业盈利的改善。张瑜分析，2025年名义GDP预计为4.0%，2026年有望升至4.5%，且消费者价格指数（CPI）在多数月份将转正。“名义经济回报的改善尚未完全体现在资产定价中。2025年市场上涨主要依靠估值提升，2026年盈利的贡献度将显著增加。”这意味着市场的上涨基础将更为健康。

当然，新的阶段也伴随着新的特征。张瑜提示了2026年可能出现的三个“弱化效应”：一是随着M2同比增速从高位回落，估值进一步提升的动力可能弱化；二是在居民存款活化速度放缓的背景下，创业板大幅跑赢沪深300的超额收益行情可能难以复现；三是市场交易量在2025年跃升后，2026年更可能维持平台期而非继续放大。这些变化意味着市场将从普涨狂欢转向结构性深耕，对基本面的研究将比流动性的博弈更为重要。

从宏观的韧性平衡，到中游产业的确定性景气，再到资本市场波动收敛与盈利驱动强化，2026年经济图景将是一个更注重质量、结构和可持续性的“新常态”。

策划：郝菁

统筹：丁晶、王柘、左元、高二山

采写：王菁、郝菁

视频摄制：李振北

中国经济信息社出品

编辑：王柘