伯克希尔·哈撒韦(BRK.A.US)在2月28日发布2025年四季度及全年业绩。按GAAP口径，2025年归属于股东的净利润为669.68亿美元，较2024年的889.95亿美元明显回落；四季度净利润191.99亿美元，较上年同期196.94亿美元小幅下降。

但这份财报最大的“噪音”仍来自投资端的会计波动。伯克希尔在新闻稿中再次强调：GAAP要求将股票投资的未实现盈亏计入当期损益，使得单季、甚至单年净利润“通常没有意义”，可能对不了解会计规则的投资者造成误导。

若将视线拉回更能反映经营面的“经营利润”（operating earnings，剔除投资收益/损失及部分减值等影响），伯克希尔2025年经营利润为444.86亿美元，较2024年的474.37亿美元下降约6%；四季度经营利润102.00亿美元，同比下滑约30%，核心拖累来自保险承保与“其他”分部的显著回落。

投资端方面，2025年投资收益（investment gains）为307.37亿美元，低于2024年的415.58亿美元；同时公司对卡夫亨氏与西方石油计提“非暂时性减值”（after-tax）82.55亿美元（其中四季度44.95亿美元），成为净利润下滑的重要因素之一。

净利润的“拼图”：经营利润+投资收益−减值

从利润结构看，2025年归母净利润669.68亿美元由三块构成：经营利润444.86亿美元、投资收益307.37亿美元，以及对卡夫亨氏与西方石油的非暂时性减值-82.55亿美元（税后）。四季度亦类似：经营利润102.00亿美元、投资收益134.94亿美元、减值-44.95亿美元，对应归母净利润191.99亿美元。

这也解释了为何伯克希尔反复提示市场不要用单一净利润指标评估经营质量：当投资收益与减值在利润表中“放大”波动时，净利润往往更多反映资本市场价格与一次性会计处理，而非业务当期景气度。

投资收益拆解：未实现收益转正，但已实现收益显著降温

新闻稿披露，2025年投资收益中包含两类关键来源：

未实现收益（权益类投资公允价值变动）：2025年四季度贡献约96亿美元，全年约129亿美元；而2024年四季度约21亿美元、全年则为亏损约381亿美元。

已实现收益（出售投资）：2025年四季度税后已实现收益约39亿美元，全年约178亿美元；2024年四季度约31亿美元，全年高达约796亿美元。

简言之：2025年“账面浮盈”改善，但“卖出兑现”的规模较2024年明显收缩，叠加减值冲击，使得投资端对净利润的支撑弱于上年。

经营利润下滑的主因：保险承保盈利明显回落

分部看，2025年经营利润同比下滑，最主要的拖累来自保险：

保险承保利润：2025年72.58亿美元，低于2024年的90.20亿美元；四季度15.61亿美元，同比从34.09亿美元大幅回落。

保险投资收入：2025年125.13亿美元，低于2024年的136.70亿美元；四季度30.72亿美元，同比从40.88亿美元下降。

在伯克希尔的利润框架中，保险业务既贡献承保利润，也提供“浮存金”作为长期、成本相对低的资金来源；因此承保端的波动，会直接影响当期经营利润的弹性。

非保险业务“托底”：BNSF、能源与实业板块整体稳健

尽管保险分部走弱，伯克希尔的多元化经营仍展现出一定韧性：

BNSF铁路：2025年54.76亿美元，高于2024年的50.31亿美元；四季度13.47亿美元亦略高于上年同期。

伯克希尔哈撒韦能源（BHE）：2025年39.79亿美元，高于2024年的37.30亿美元；但四季度6.91亿美元略低于上年同期7.29亿美元。

制造、服务与零售：2025年136.47亿美元，高于2024年的130.72亿美元；四季度33.70亿美元也较上年同期小幅增长。

整体而言，传统实体板块在2025年继续贡献稳定现金流与利润，对冲了保险端的下行压力。

“其他”分部波动加大：汇兑项与母公司投资收入此消彼长

“其他”分部2025年经营利润为16.13亿美元，显著低于2024年的29.14亿美元；四季度仅1.59亿美元，上年同期为17.61亿美元。

公司在脚注中提示，“其他”分部包含：

与非美元计价债务相关的汇兑损益：2025年四季度约6.17亿美元汇兑收益，但全年为约6.42亿美元汇兑损失；2024年四季度与全年分别约12亿美元、11亿美元汇兑收益。

母公司层面的利息、股息及其他投资收入：2025年四季度约9.27亿美元、全年约36亿美元；2024年四季度约4.5亿美元、全年约14亿美元。

这意味着“其他”分部在母公司投资收入走强的同时，全年层面却受到汇兑等项目的明显拖累，导致分部利润同比下滑。

浮存金增至约1760亿美元：保险“资金池”继续扩大

截至2025年末，伯克希尔保险浮存金（insurance float）约1760亿美元，较2024年末增加约50亿美元。在伯克希尔的商业模式中，浮存金规模与稳定性直接关系到投资端可运用资金体量，也为公司在市场波动期保持战略回旋空间提供了基础。

此外，公司披露2025年末A类等价流通股为1,438,223股，全年平均A类等价股本基本稳定，净利润对应A股每股盈利为46,563美元（B股31.04美元）。

本文转载自“华尔街见闻”，智通财经编辑：王秋佳。