2026.05.12

作者 | 第一财经 亓宁

自2021年以来，伴随行业深度调整，房地产企业债务违约事件接连发生，过去房企较为依赖的海外债尤其美元债市场是重点领域。近日，上海金融法院审结一起某中资地产企业（下称D企业）发行的离岸美元债违约纠纷，揭开了此类跨境债务违约事件背后的复杂法律问题。

该案的核心主线是，一家境内银行买了中资地产商在境外发行的美元债，违约后想在上海起诉，却遇到了多重法律障碍，包括债券文件约定纽约管辖、投资者因“多级托管”结构不算“债券持有人”、已签署重组支持协议不能再单独起诉等。最终，作为债主的银行选择撤诉。

中信建投援引彭博数据统计称，截至今年3月，地产中资美元债的累计违约金额在1500亿美元左右。目前，房企债务风险化解仍在加速推进，债务重组是主流模式，此案也为境内的海外债投资者带来重要法律启示。

6000万美元债背后：银行债主的诉讼困境

所谓中资企业离岸美元债，通常由境外公司离岸发行、以美元计价，但与境内经营性资产密切相关，债券持有人往往遍布世界各地，包括境内金融机构。债券违约之后，还可能涉及境外重组程序，情况远比境内债券违约复杂。

先看案例中的债务人：D企业系注册于开曼群岛，在香港上市发行股票，其主营地产业务位于境内，曾以私募方式发行了6000万美元债券。债券年利率4.15%（每半年进行支付），债券到期日为2024年8月5日。同时，D企业提供了多个香港地区附属主体的增信措施。

再看债权人：2021年8月5日，境内某银行（下称“M银行”）全数认购了该债券，成为该债券权益的唯一持有人。后因D企业未按期支付债券利息，M银行主张加速到期并向上海金融法院提起诉讼。

由于M银行投资的是（中资地产集团关联的）境外地产企业所发美元债，M银行在境内提起诉讼，需要面对发行与认购主体跨法域、美国债券多级登记制度，以及跨境重组程序协调等多个法律问题。记者梳理发现，这些问题的关键依据在于《债券契据》和一份《最终信息披露备忘录》（下称《信息备忘录》）。

首先是管辖权争议。

《债券契据》约定，就案涉债券所发生的诉讼，服从位于纽约市曼哈顿自治市的任何美国联邦或纽约州法院的非专属管辖权。各本债券、附属担保、合资附属担保及本债券契据均应受美国纽约州法律管辖，并按其解释。

有一名被告提出管辖异议，主张本案应由美国纽约州有管辖权法院管辖，因本案债券为离岸发行，且适用美国纽约州法律，所以中国法院管辖并不方便。

其次是，谁是真正的“债券持有人”？

根据《债券契据》，债券以全球形式持有，共同存托人（或其指定人）将被视为本契约项下的所有目的下全球债券的唯一持有者。文件还明确规定，债券以全球债券形式通过欧洲清算银行与明讯银行的簿记系统持有，所有投资人仅持有“受益权益”，而非登记意义上的债券本身。在债券以全球债券形式持有期间，共同存托人（或其指定人）被视为该全球债券在本《债券契据》项下的唯一持有人；持有簿记权益的投资人，无论基于什么目的，均不被视为债券的所有人或持有人。

简单理解，在美国债券多级登记制度下，花旗银行欧洲有限公司作为共同存托人是唯一的“债券持有人”，M银行只拥有受益权益。而《债券契据》第6.02条约定，如发生违约事件，债券受托管理人花旗国际有限公司可以通过诉讼程序寻求追索债券本金和利息等。除非在满足特定条件下，任何债券持有人均不得就此提起任何法律程序救济。

最终，债权人于重组计划下放弃了诉讼权。

根据《信息备忘录》，D企业陷入困境无法归还债务后，启动了境内外债务重组程序。2025年1月，D企业所属集团与众多美元债债权人（包括多支债券持有人）就债务重组签订《重组支持协议》，该协议受香港法律管辖。M银行签署加入。

协议中明确约定了债权人不采取法律行动的义务，即债权人不可撤销地向D企业承诺不采取、发起或继续任何强制执行行动（包括起诉、提起或加入针对任何境外债务人或集团公司的任何法律或仲裁程序）等可能产生阻碍重组计划或重组程序实现的行为，以此作为D企业遵守其在重组协议项下义务的对价。

过程复杂，一波三折后银行撤诉

那么，法院怎么判？过程有何难点？

对于上述第一道门槛，上海金融法院认为，债券发行文件关于管辖约定系非专属管辖，该约定并未排除或限制债券持有人向其他有管辖权的法院诉讼。本案原告选择可供扣押财产所在地即中国法院进行诉讼程序，符合我国诉讼法管辖规定，上海金融法院依法确认对本案具有管辖权。

同时，考虑到D企业主要地产业务与中国内地密切相关，在上市公司公告中披露在中国内地亦设有办事机构，且双方当事人参加法院诉讼不存在明显不方便情形，本案不适用“不方便法院原则”。D企业不服该结论上诉后，二审法院维持原裁定。

但案件审理过程中还遇到了多重程序问题，其中之一是送达困难。

上海金融法院披露的细节提到，本案中，由于7名被告均位于境外，送达并不顺利，仅有一名作为担保人的被告应诉，其余被告相关材料均被退回。

在直接送达、邮寄送达失败的情况下，合议庭按照《最高人民法院关于内地与香港特别行政区法院相互委托送达民商事司法文书的安排》等规定启动了委托送达程序；同时，积极运用电子邮件辅助告知的方式，在发行人官网刊登的上市公司重组公告中找到某外资律师事务所邮箱（该律所在重组程序中统一代理所有境外债权人）、重组信息代理人某国际咨询公司邮箱，向上述邮箱均发送了案件相关信息。

“虽然该邮件辅助告知并非法律规定的送达方式，但经过这一努力，最终所有被告后续较快聘请律师出庭应诉，而无需被动等待委托送达程序，从而避免了程序拖延。”上海金融法院表示。

其二是跨法域难题。上海金融法院强调，因本案涉及债券准据法美国纽约法、重组协议准据法香港法，合议庭根据《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国涉外民事关系法律适用法〉若干问题的解释（二）》第七条、第八条的规定，庭审当日准许上海、北京、香港、纽约四地视频连线专家出庭以查明纽约法与香港法，通过视频流畅完成了发表意见、相互询问、回答法庭问题的过程，为合议庭查明域外法奠定了基础。

庭审之后，在上海金融法院准备判决之际，原告申请撤回起诉，法院予以准许。

有何启示意义？

“发行美元债是中资地产企业在国际市场融资的重要途径。”上海金融法院综合审判二庭三级高级法官黄婧援引彭博数据称，截至2025年上半年，房地产板块中资美元债存量规模约为1591亿美元，占中资美元债总量的28%。然而，受行业调整影响，地产企业债券违约事件频发引发市场投资者高度关注。

在此背景下，黄婧结合本案诉讼过程及法律适用争议，为境内的离岸债券投资者提出了几点建议。

一是审慎评估管辖条款，合理选择诉讼地。离岸债券发行文件约定域外法院管辖与选择域外法为准据法属于较为常见的做法，债券投资者应综合考量诉讼便利性、法律成本、执行难度等多重因素，提前将增加诉讼不确定性的事项作为债券投资的风险因素加以考虑并定价。

二是正确理解债券发行文书中的概念与定义。黄婧提示，通常情况下，在普通法体系下的离岸债券市场采用多级托管交易结构，债券以全球债券形式发行，欧清、明讯银行提供簿记系统，在该系统中由共同存托人（Common Depositary）或其指定人（Nominee）的名义登记为债券持有人（Holder）。实际的终端投资者往往系通过多级别代理银行与登记债券持有人建立关联后才能对债券进行交易并享有实际经济权益，但正常情况下，簿记系统中不会记载实际投资人的任何信息。

因此，在这种情况下，实际的、终端的投资者能否直接提起诉讼可能会面临法律障碍。除此之外，由于债券受托管理人制度的存在，实际投资者行使诉权往往受制于前置程序与条件。

黄婧还强调，投资者需要注意债券公募与私募发行的区别，因为私募发行在美国可以获得注册豁免，导致无法获得美国相关债券立法强制性规定的保护，而只能依据债券发行文件界定各方权利义务。

三是关注跨境重组程序的进展，考虑诉讼与重组的冲突与协调。黄婧表示，如果投资者基于整体重组成功的考虑，签署了相关的重组支持协议，承诺不妨碍重组、不采取任何强制执行行动，则应遵守相关承诺，除非能证明存在承诺无效的情形。

她特别提示，基于2021年最高人民法院发布的《关于开展认可和协助香港特别行政区破产程序试点工作的意见》，如果债务企业即本案债券发行人重组失败而进入破产程序，则香港破产管理人有权申请内地法院认可和协助香港破产程序，进而对本案诉讼程序产生影响。即便投资者胜诉执行到财产，亦有可能被认定为偏颇性清偿或者是违反了该试点意见中确定的“相同类别债权人平等对待”规则。