【导读】沃什杰克逊霍尔首秀备受关注，中外资机构一致认为：沃什发言虽偏鹰派，美联储9月加息未成为定局

中国基金报记者 郭玟君

北京时间8月28日晚间，美联储主席凯文·沃什（Kevin Warsh）在杰克逊霍尔全球央行年会上发表演讲。这是他就任美联储主席以来首次亮相这一重磅会议。在其上任百日的关键节点，沃什的演讲传递了哪些重要信号？中外资机构展开热烈讨论。

沃什发言虽偏鹰派

9月加息未成定局

各家机构一致认为，沃什发言虽偏鹰派，但美联储9月加息未成为定局。

曾于2018年9月至2022年1月担任美联储副主席的品浩（PIMCO）纽约办公室董事总经理、全球经济顾问理查德·克拉里达（Richard Clarida）认为，沃什演讲中最具市场影响力的表述是：除非“潜在通胀正在清晰且以足够快的速度向我们的目标靠拢……否则我们仍有工作要做”。

克拉里达指出，沃什明确表示今夏通胀数据好于预期“并未让我认为潜在通胀趋势已出现实质性改善”，并判断当前金融环境并不具有限制性。市场似乎将上述言论解读为他有意释放的信号，即在9月会议上讨论加息已在考虑之中。

在克拉里达看来，将于9月议息会议前几天公布的8月CPI数据至关重要，这份最新数据很可能决定FOMC十二位投票委员中是否有多数人认为有足够理由支持加息。

外资公募宏利基金则认为，沃什此次发言整体偏鹰，9月加息预期回升，重申美国2%通胀目标、通胀风险依然存在，以及对政策框架的进一步阐释，或有望缓解长端利率的通胀担忧和不确定性溢价。本次讲话修正了此前较为模糊的表态，尽管短期鹰派信号引发市场小幅回调，但一定程度上修复了市场对美联储的中长期信心。根据沃什对经济韧性、金融不具限制性、通胀黏性的表述，叠加地缘和油价尾部风险，年内加息的概率在上升，具体节奏和时点取决于数据。

景顺亚太区全球市场策略师赵耀庭的观点相对温和。他认为，尽管杰克逊霍尔会议提高了市场对加息的预期，但9月加息尚未成为定局。赵耀庭指出，沃什希望减少对前瞻指引的依赖，并未明确释放9月加息信号，未来公布的通胀和劳动力市场数据将至关重要。

景顺全球研究主管、特许金融分析师本杰明·琼斯（Benjamin Jones）的判断更为审慎。他认为，沃什并未向市场提供清晰的加息路线图，整场演讲基调虽偏鹰派，但并未改变其对美联储将在今年余下时间维持利率不变的判断。琼斯强调，沃什正在移除市场赖以判断政策方向的“路标”——即前瞻指引正在淡出，这意味着投资者必须自行评估各种可能情景。

美联储的处“市”之道

与沟通哲学生变

沃什对美联储决策框架和沟通范式的重塑备受关注。多家机构认为，这标志着美联储正在经历一次范式转换。

工银国际首席经济学家程实指出，沃什领导下的美联储正在弱化对未来利率路径的显性承诺，减少央行对市场定价过程的直接引导，并试图扩大市场自身价格发现的空间。

程实指出，本届杰克逊霍尔会议以“金融创新对支付和政策的影响”为主题，讨论不仅限于稳定币、即时支付等技术演进，更指向宏观环境、支付体系、金融中介结构及人工智能发展正在改变货币政策赖以运行的基础条件。

琼斯从市场角度解读了这一变化。他认为，如果美联储不再为市场提供明确的政策路径，投资者将认为未来结果的不确定性区间更大，因此会希望获得更高的风险补偿，这意味着期限溢价或进一步上升。在经济持续增长的背景下，美国国债收益率仍有进一步上行的空间。不过，琼斯也表示，即使美联储减少前瞻指引，市场依然能够找到自己的方向。

众多因素将影响

美联储货币政策路径

关于驱动美联储未来政策决策的关键变量，各家机构普遍指向通胀走势、劳动力市场状况、人工智能的经济效应以及地缘政治因素。

通胀无疑是最核心的变量。宏利基金详细分析了沃什在演讲中披露的通胀监测指标体系：除了6个月和12个月PCE之外，沃什还关注衡量通胀广度的指标——PCE分项中涨幅超过3%的占比，当前6个月年化为49%，远高于疫情前20年均值32%，但低于疫情后高点77%。

宏利基金指出，沃什明确表示虽然前几个月数据改善，但当前通胀“更令人担忧”，美联储“还有工作要做”，这意味着如果未来几个月通胀回落缓慢或走平，则可能会继续加息。

劳动力市场方面，琼斯认为沃什对劳动力市场“相当稳定”的判断并无不妥。他援引美国劳工统计局（BLS）发布的季度就业与工资普查数据（QCEW）指出，2025年4月至2026年3月期间新增就业人数下修7.9万人，远低于此前几轮大幅修正的规模，表明劳动力市场仍具韧性而非正在恶化。

宏利基金也注意到，沃什认为失业率4.1%、首次申领失业金人数均处于低位，新增非农持续走低是劳动力供给放缓的结果，薪资增速长期以来不是未来通胀的可靠先行指标。

人工智能是沃什演讲中引人注目的变量。宏利基金表示，沃什把AI放在开篇，视其为潜在新生产要素，相关资本开支超预期，认为AI可能在中长期拉动美国增长和生产率革命，一定程度也是在回应市场“AI提高中长期生产率、短期形成就业替代”的叙事担忧。

程实从更宏观的视角分析了影响货币政策的结构性因素。他指出，纽约联储的工作论文指出AI可以通过周期传导、结构转型和金融稳定三个渠道影响货币政策：短期内，生产技术、企业定价、成本传导和预期形成机制的变化可能改变供需冲击向价格的传导；长期来看，生产率变化可能进一步影响潜在产出和自然利率等货币政策所依赖的基准变量。

此外，程实指出，稳定币、即时支付、资产代币化以及跨境数字支付的发展正在改变货币流通和流动性管理方式，非银金融机构、货币市场基金、私人信贷及资本市场融资的重要性持续上升，银行体系在信用创造和货币政策传导中的相对地位有所变化。

金融市场须适应一个

“更安静”的美联储

沃什讲话后，市场反应迅速而强烈。琼斯对美债收益率上行的解读角度独特。他认为，收益率上升的原因在于沃什正在移除市场赖以判断政策方向的“路标”，投资者将要求更高的风险补偿，期限溢价或进一步上升。不过，他对收益率进一步上行并不非常担忧——本轮周期中私营部门杠杆水平低于以往，对利率变化的敏感度明显降低，美国10年期国债收益率升至5%并不一定构成重大问题。他更担忧的是利率快速下行，因为那可能意味着经济增长前景出现明显恶化。

赵耀庭则提醒，利率在较长时间内维持高位可能引发阶段性市场波动。久期较长的资产对收益率变化仍然极为敏感，如果债券收益率继续上升，股票估值也可能面临一定压力。

不过，他也指出美国经济仍展现出显著韧性，这一稳健的经济背景仍对风险资产构成支撑。他继续看好与人工智能、数字基础设施等结构性增长主题相关的市场领域，同时在固定收益投资方面保持选择性，并关注久期风险。

美元方面，琼斯提出了一个耐人寻味的观点。他指出，美元在沃什讲话后走强，但他怀疑这一走势能否持续。通常情况下，鹰派美联储立场和更高收益率有助于支撑美元，但收益率上升的原因同样重要——如果长期收益率走高是投资者鉴于美联储不再提供明确政策方向而希望获得风险补偿，这并不能被视为市场对美元抱有信心。琼斯进一步指出，沃什表示正在密切关注美元走势，同时又明确表达了以自己的判断重塑美联储决策框架的意图，这两者并不一定能够共同构成支撑美元走强的理由。

宏利基金则认为，美元跟随加息预期和信用修复反弹，基于美债信用和流动性叙事的黄金行情有所放缓。对A股的影响，宏利基金判断主要体现在市场风险偏好层面，并指出中债行情将相对独立。

综合来看，沃什在杰克逊霍尔的首次主旨演讲，不仅是一次政策信号的释放，更是一场货币政策治理哲学的系统性重塑。对于全球投资者而言，适应一个“更安静”的美联储——以及随之而来的更大不确定性——将成为未来一段时期的核心课题。

编辑：江右

校对：乔伊

制作：舰长

审核：木鱼

注：本文封面图由AI生成

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